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美国市场SMART BETA ETF简介

by wittx 2020-09-04

一, Smart beta 概念

1.1 什么是Smart Beta

在介绍Smart Beta之前我们先来认识下什么是Beta。众所周知，William Sharpe进一步发展了现代投资组合理论，在其资本资产定价模型中，Beta是用来衡量投资组合收益相对于整体市场收益风险溢价的线性系数，也用来表示投资组合所承受系统风险的大小。因此，传统意义上的Beta指数，基本是以市场上某一宽基指数或行业指数为标的，通过成分股票的市值加权编制。

那么什么是Smart Beta，简单的来讲就是更加“聪明”的方法构建市场组合。传统的市场指数是按照股票市值大小进行加权编制，市值越高的股票在指数中将占有越大的权重，被动型指数基金在跟踪这种指数构建投资组合时，会使投资者暴露在投资集中度的风险之中，市值越大的个股配置的资金越来越多，将推高权重大的股票，进一步使投资者暴露在被高估的股票风险之中。

Smart Beta与传统的指数编制方法不同，其核心在于Smart Beta在指数构建时，会对市值加权和指数中股票进行优化，构成特定投资目标和策略的Smart Beta指数，然后再跟踪这个指数，构建相应的被动投资指数化产品。

Smart 这个单词或许会给人以过于傲视传统Beta的错觉，正是基于这一点， Morningstar更愿意称之为Strategic Beta。因为每一只Smart Beta产品，都应用了特定的投资策略（Strategy）以实现它的投资目标。在某一段时间内，特定的投资策略指数能跑赢传统Beta，使得它看起来非常“Smart”，但在一段时间后，该策略指数可能会跑输传统Beta，使得它看起来也不是那么“Smart”。由于策略化的指数产品通常会有严重的风险因子敞口，这些风险因子包括价值，成长，动量，质量等，因此当市场或周期出现变化时，其业绩也随着这些市场中的风险因子的表现而起伏不定。本文后面，根据我们的统计数据可以看出，并不是所有的Smart Beta投资策略都可以带来稳定的正收益，投资者需要理性地看待Smart Beta的预期收益和潜在风险。

1.2 Smart Beta 的特点

从Smart Beta的构成原理，我们可以看到Smart Beta是一种兼有主动投资与被动投资的投资策略。主动投资在于其加权方式的优化和成分选择的优化，被动投资在于其本质上依然是一类被动式指数化产品。指数投资是以完全复制跟踪指数中的股票构成，作为资产配置方式，其最大的投资业绩评价标准就是，追求与指数收益率之间的跟踪误差最小化。最典型的Smart Beta ETF 产品，其结合主动投资与被动投资的特点和优势在于投资风险分散化、投资成本低廉、追求长期收益和投资组合透明化。

我们可以把Smart Beta ETF 的特点归纳为下面三点：第一，控制风险和增强收益。传统的ETF指数根据市场中股票市值加权复制指数来构建组合，很难获得超额收益。Smart Beta ETF最大的特点在于通过非市值加权和选股的主动管理，追求跑赢市场的超额收益。下图中，我们从美国市场中选取7只具有代表性的Smart Beta ETF，从中可以发现，像高分红，成长，低波动率等投资策略在近三年的业绩表现是够战胜市场，实现了收益增强的效果；第二，较低费率和管理透明。Smart Beta ETF跟踪特定的指数，其指数构成的成份股和权重都是公开的，也会有明确清晰的投资策略和投资风格。在管理模式上采用被动投资指数管理的模式，有较低的换手率，交易费用，管理费用和税收等。相比较开放式积极主动型基金，Smart Beta ETF的总费率平均低50%左右；第三，较好的流动性和交易效率。Smart Beta ETF可以在二级市场交易，相比传统的开放式基金具有更高的交易效率，同时也具有较好的流动性。

Smart Beta与Enhanced Index也有相似之处，都属于金融创新产品，试图战胜传统的市场指数，但也有本质上的区别。Enhanced Index更偏向于主动化的管理，本质上并不属于被动型指数基金这一范畴。相比起来，Smart Beta在费用上更有优势，在投资策略上更加的清晰透明。从市场规模和认可度来说，Smart Beta也受到更多投资者的追捧。

1.3 Smart Beta产生的背景与金融市场环境

2005年Smart Beta这一概念被首次提出，而在这之前的2000年，iShare和SPDR基金公司便发行了第一批iShares Russell 1000 Value ETF和SPDR® S&P 500 Growth ETF等相关的产品。而此时的市场通常会将这类产品表述为策略Beta, 风格Beta, 另类Beta等。Smart Beta概念的诞生也与Robert Shiller 为代表的行为金融学家提出的Mispricing（错误定价）理论有关。Mispricing理论认为市场上非理性投资者的行为偏差会造就价格与价值偏离，而部分理性投资者利用这种Mispricing（错误定价）进行套利产生超额收益。Mispricing理论便是非市值加权策略的理论核心，通过构建特定的组合来切断与传统市场组合的联系，利用市场中非理性投资者的行为偏差，试图从长期获取高于市值加权组合的收益，这便是Smart Beta的核心要点。

2008年美国市场发生次贷危机，美联储在接下来的4年里，进行了3轮大规模的量化宽松政策，降低长期利率，从而使固定收益类资产的回报越来越低，投资者不得不寻找其他投资产品来增加收益。投资者也变得更为谨慎，对市场风险，分散化的需求提升，更偏爱能降低波动率和控制风险的策略。以此为目标的Smart Beta系列产品快速涌现，受到了市场的追捧，随即出现爆发式的增长。

1.4 Smart Beta ETF产品发展的历史，现状及趋势

近10年来， ETF指数化产品取得了高速的发展。2008年次贷危机美联储实施3轮大规模的量化宽松政策以后，资金源源不断的流入金融市场，开始出现长周期的上涨趋势。2015年2月份ETF总资产规模已经突破2万亿美元，而在2015年到2017年短短2年的时间内，ETF规模就增加了约1万亿美元。截止到2017年6月，美国市场ETF产品共有2036只，管理的总净资产市值规模接近3万亿美元，约占全球ETF总量的三分之二。ETF在美国如此快速的发展，一方面在于美国市场之前宽松的货币政策，另一方面侧源于ETF产品的丰富性给投资者提供了大量选择，而且是一种低费率的指数产品，在牛市偏长的美国市场更容易受到投资者的长期关注。

在ETF规模快速增长的背景下，Smart Beta ETF也取得了高速的发展，其规模的增长速度比传统的ETF更快，在最近的2015-2016年已成为成熟市场的ETF热点产品。这一点源于传统的ETF 产品日渐趋同，行业竞争优势主要体现在规模优势及费用低廉上。相比较而言，Smart Beta ETF在产品上不断的创新，推出越来越多不同策略的Smart Beta ETF产品，试图取得超额收益和控制风险，满足不同投资者的需求。截止到2017年6月，Smart Beta ETF规模已经占到整个ETF规模的21%。

从发行数量来看，Smart Beta ETF在2005-2007，2011-2016年两个阶段数量快速增长。在2015和2016年，新发行的Smart Beta ETF数量创历史新高，达到102只，截止到2017年6月，Smart Beta ETF已累计发行达到642只。从规模上看，Smart Beta ETF在2009-2017一直处在高速增长的阶段，在2014和2015年，两年的时间内，其规模就增加了1千亿美元，目前总资产规模已达到6千多亿美。从规模及发行数量的发展趋势来看，未来的Smart Beta ETF将可能继续延续其高增长的趋势，成为ETF类的热门产品。

从Smart Beta ETF资产规模前十大产品来看，主要集中规模最大的两家基金公司iShare和Vanguard上，发行时间也都在2006年以前，投资策略主要以成长，价格，分红这三类为主，可以看出美国市场Smart Beta ETF仍然以相对简单的传统投资策略为主。管理费用也具有明显的优势，费用比较低廉，平均管理费用只有0.196%。其中规模最大的两只Smart Beta ETF-iShares Russell 1000 Value和iShares Russell 1000 Growth ，至2000年成立以来已经有17年的时间，其净资产规模已经达到730多亿美元，平均管理费用为0.2% 。

二，Smart beta 投资策略

2.1 Smart Beta ETF投资策略分类

Morningstar公司将Smart Beta投资策略指数分为基于风险，基于收益和其他类型三个大类

（1）基于风险的投资策略：包括高/低Beta，等风险贡献加权，最小方差/波动率等；

（2）基于收益的投资策略：包括市值加权（成长，价值，盈利，多因子，基本面加权）, 价格加权（动量，质量，预期收益率）等；

（3）其它类型：包括等权重，非传统大宗商品、固定收益以及多资产指数等。

2.1 Smart Beta ETF 常用的投资策略

从发行数量上来看，Smart Beta ETF发行量最多的投资策略为多因子，其次是分红加权和等权重，这三大策略占到总发行量的50%以上。而在2011年之前，Smart Beta
ETF策略一般只考虑单因子策略，在指数编制的过程采取一些相对比较成熟，且使用比较广泛的因素，如分红，价值，质量，波动率等。随着市场金融理论的发展及金融市场的创新，出现了很多相对复杂的多因子策略，非传统大宗商品，固定收益及利率对冲等。

从投资策略的总规模来看，规模最大的前三大类策略分别是分红加权，价值和成长，这三大投资策略已经占到总规模的80%以上。而发行数量最多的多因子策略，其规模约有460亿美元，远远少于规模最大的分红加权策略1490亿美元。

再从2016年度各大投资策略的资金流入情况看，资金流入最多的是低波动率策略2016年净流入200多亿美元，其次是基本面加权和价值策略。而相对复杂的投资策略，如多因子，风险加权，非传统固定收益等，并没有明显的资金净流入，相反的是非传统固定收益类净流出了20多亿美元。虽然近年来Smart Beta ETF的投资策略趋向于多样化和复杂化，但是投资者依然更加的偏好早期相对简单的策略（分红，价值，质量，波动率，Beta等）, 在所有的投资策略中，这种相对简单的策略站到所有Smart Beta ETF产品的71%左右。

正如我们在前面提到的，Smart Beta 并非永远的”Smart”。根据特定的投资策略编制的数产品通常会有严重的风险因子敞口，这些风险因子包括价值，成长，动量，质量，Beta等。因此当市场风格或周期出现变化时，其业绩也随着这些市场中的风险因子的表现而起伏不定。通过统计每一类投资策略的年化收益率，大部分Smart Beta ETF大部门都可以获得正的收益，其中成长，质量，低波动率，主营业务收入加权等略都取得了5%以上的年化收益率。而多资产策略和非传统大宗商品则取得负的收益。

下面具体列举两个Smart Beta ETF 的投资策略及业绩比较。

（1）传统Smart Beta产品，基于收益的投资策略-成长因子策略

成长因子专注于选取具有高成长性的公司，成长性经常由诸如预期收益增长，净资产增长率、收入增长率和现金流增长率来衡量。一般来说，成长性投资者通过股票利得而不是股息来获取收益。下面以美国市场最早发行，也是资产规模最大的一只Smart Beta ETF- iShares Russell 1000 Growth
ETF为例。

（2）新型Smart Beta产品，基于收益的投资策略-多因子投资策略

随着金融理论的发展及金融产品的创新，最近几年出现了很多新型的Smart Beta多因子产品。与传统的单个因素，多因子 Smart Beta策略中考虑了多个因子(如价值因子，动量因子，质量因子等)，从多个角度优选个股，相比单因素的策略能够获取更高的超额收益。

以2015年发行的多因子Smart Beta指数产品——Goldman Sachs ActiveBeta U.S. Large Cap Equity index为例，该基金于2015年9月21日成立，管理费率仅为0.9%。

该多因子Smart Beta指数——Goldman Sachs ActiveBeta U.S. Large Cap Equity index的构造过程主要可以分为两个步骤：

（1）因子类子指数的编制：从基准指数——美国大盘股指数的成份股中构造各个因子类的子指数。在构造的过程中，基准指数中的每只股票将会得到一个因子类的得分(对于价值因子类，某只股票在该因子类的得分将同时参考市净率PB、市现率CFP、以及市销率SP这三个因子)。如果某只成份股的因子类得分超过事先设定的阈值，那么将给予这个股票在对应的因子类子指数中，相对于其在基准指数中更高的权重；反之亦然。由于指数的编制仅考虑股票多仓，因此因子类子指数的最低仓位为0

（2）Smart Beta指数的编制：在得到基准指数的各个因子类子指数之后，将各个子指数进行等权重加权，最终得到Smart Beta指数-Goldman Sachs ActiveBeta U.S. Large Cap Equity
index。

三, 国内市场Smart beta的现状

当前国内市场共有13只Smart Beta ETF，截止到2015年年底，总资产规模约为23亿，占比不到ETF总规模的1%，远远小于美国市场份额21%的占比。

就Smart Beta ETF净费率来看，平均费率比主动管理的开放式基金还略高，与传统型基金比，在费率方面没有明显优势。

但是从统计的收益率数据来看，各个Smart Beta均能够获得超额收益，像华泰柏瑞上证红利，嘉实深证基本面等均获得15%以上的年化收益率，这一点给予了Smart Beta策略在A股市场有效性有力的实证。

从我们金融市场整个大环境来看， A股市场牛市的周期较短，基本都以熊市以及震荡市为主。因此传统的Smart Beta较难长时间的受到市场的关注。另一方面，国内的投资者仍然以散户投资者为主，投资决策中相对更加注重短期的收益，而非长期的资产配置。Smart Beta未在国内市场兴起也与整个金融市场环境有关。但是随着中国资本市场的发展成熟,以券商资管、保险、养老金、社保基金等为主的大型投资机构会成为指数类产品的重要投资者,基于风险的策略比如最大分散度、最小方差等Smart Beta策略将会为偏好稳定收益和低风险的机构投资者提供成本低、透明化的投资工具。而且Smart Beta指数产品能够为投资者提供个性化、多样化的选择，未来会成为指数投资发展的重要方向，基于这一点，相信Smart Beat未来会受到越来越多的投资者的关注。

下面具体列举两个中国市场Smart Beta ETF 的投资策略及业绩比较。

（1）基于收益的投资策略-红利因子策略

以2000年发行的基于收益的红利因子Smart Beta指数产品——华泰柏瑞上证红利ETF为例。该基金于2000年5月22日成立，是中国市场最早成立也是最大的一只Smart beta ETF 产品，净费率仅为0.68%，截止到2017年6月，其资产规模已经达到11亿美元，Morningstar 3年期收益约为17%，远远的跑赢了沪深300指数，就其风险和收益来看，其业绩是相当优秀的。

（1）基于收益的投资策略-基本面加权策略

以2004年发行的多因子Smart Beta指数产品——嘉实深证基本面120ETF为例，该基金于2006年4月21日成立，净费率仅为1.12%。该基金是国内市场具有特殊的一只Smart Beta ETF，其采用财务基本面数据进行加权，构建指数化的投资组合。截止2017年6月，其3年期年华收益率达20%左右，是所有Smart Beta ETF中业绩变化最好的一只。

四, 总结

Smart Beta的核心思路在于股票选择和指数编制方式的优化，其用指数化的方式来获取超额收益，同时拥有较低的管理费用以及较好的流动性。投资策略分为基于风险，基于收益和其他类型三个大类，虽然目前市场的投资策略更加的复杂化和多样化，投资者依然偏好相对简单的策略。随着金融市场有效性的加强，基金类产品趋向于被动指数式投资及低费用化，Smart Beta ETF 已经占到美国市场指数化产品份额的21%，相信未来将会受到越来越多的投资者的关注。

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